küresel finansal sistem son yıllarda hem jeopolitik gelişmeler hem de ekonomik dalgalanmalar nedeniyle önemli bir dönüm noktasında olduğundan; altın, tarihsel bir değer saklama aracı olarak yeniden ilgi odağı haline gelmiştir. çin başta olmak üzere gelişen ekonomiler altın birikimini artırıyor ve doların hakimiyetine alternatif arayışlar hızlanıyor. aynı zamanda abd merkez bankasının olağanüstü genişlemeci para politikaları ve buna yönelik siyasi baskılar, doların rezerv para rolünün geleceğine dair soru işaretlerini arttırmaktadır. bu ortamda, dijital para birimleri alternatif çabalar olarak ne çıkarken, küresel ölçekte bir yeni bir parasal düzen olasılığı da tartışmaya açılmaktadır.

rezerv para kavramı, bir ülkenin merkez bankası ve finansal kurumlarının uluslararası ticaret ve finansmanda yaygın olarak kullandığı para birimini ifade eder. 20. yüzyılın büyük bölümünde ingiliz sterlininden bayrağı devralan abd doları, bretton woods sisteminden günümüze küresel rezerv para konumundadır. 1944 yılında bretton woods anlaşmasıyla dolar değerini altına sabitlemiş ve diğer para birimleri dolara bağlanmıştı. bu düzen, abd'nin artan ticaret açıkları ve altın talebi baskısı altında sürdürülemez hale gelince 1971'de başkan nixon'ın kararıyla son buldu. nixon, 15 ağustos 1971'de doların altına konvertibilitesini tek taraflı olarak kaldırarak ikinci dünya savaşı sonrası kurulmuş parasal düzeni fiilen dağıttı. böylece dolar, doğrudan altın desteği olmayan bir fiat (itibari) para haline geldi. ancak doların küresel finansal sistemdeki merkezi rolü devam etti ve petrodolar düzeni altında özellikle enerji ticaretinde dolar tek hakim para oldu.

altın ise bretton woods sonrası dönemde rezerv portföylerinde önemini yitirmiş görünse de asla tamamen sahneden çekilmedi. tarihsel olarak altın, güvenli liman ve değer deposu olarak kabul görmüştür. ekonomik veya siyasi belirsizlik dönemlerinde yatırımcılar ve merkez bankaları altına yönelerek riskten korunmaya çalışır. örneğin 2008 küresel finans krizi ve 2020 pandemi şoku sonrasında altın fiyatlarında kayda değer artışlar gözlendi. altın, karşı taraf riski taşımayan bir varlık olduğundan, özellikle fiat paralara duyulan güvenin sarsıldığı anlarda bir tür sigorta işlevi görür. nitekim son yıllarda merkez bankaları net altın alıcısı konumuna geçmiş ve 2022 yılında dünya genelinde resmi altın alımları 1950'den bu yana en yüksek seviyeye, yani 1.082 tona ulaşarak rekor kırmıştır. 2023 yılında da alımlar devam etmiş ve 1.037 ton ile bu rekor seviyeye yakın gerçekleşmiştir. merkez bankaları 2024'te de agresif alım stratejilerini sürdürerek art arda üçüncü kez 1000 tondan fazla altın satın aldı. bu eğilim, altının tekrar rezerv yönetiminde önem kazandığına işaret ediyor.

küresel rezerv para sistemi cephesinde, doların payı halen büyük olsa da son 20 yılda kademeli bir düşüş yaşanmaktadır. imf verilerine göre doların resmi döviz rezervlerindeki payı 2000'lerin başında %70'ler düzeyindeyken günümüzde %55 civarına gerilemiştir. bu gerileme, euronun veya yenin payındaki artıştan ziyade, birçok ülkenin geleneksel olmayan rezerv paralar dediği avustralya doları, kanada doları, çin yuanı, güney kore wonu gibi daha küçük para birimlerine ve altına yönelmesinden kaynaklanıyor. rezerv çeşitlendirme ihtiyacı, özellikle son dönemde jeopolitik gerilimler ve finansal yaptırımlar nedeniyle daha belirgin hale geldi. örneğin rusya'nın ukrayna'yı işgali üzerine 2022'de devreye sokulan finansal yaptırımlar, moskova'nın dış rezervlerinin yaklaşık yarısının (300 milyar dolar) dondurulmasına yol açtı. bu olay, pek çok ülke nezdinde dolar bazlı rezervlerin siyasi riske açık olduğu algısını güçlendirdi. sonuçta, rezervlerinde dolar yerine altın tutma isteği belirgin biçimde arttı; zira altın ülke içinde saklanabildiği için yaptırıma uğrama riski taşımıyor.

tüm bu gelişmeler ışığında bazı ekonomistler ve politika yapıcılar, mevcut küresel para düzeninin sürdürülebilir olmadığı ve er ya da geç bir parasal sıfırlama (kısaca, küresel ölçekte parasal bir yeniden yapılanma veya kur değişiklikleriyle borçların yeniden dengelenmesi) gerekeceği görüşünü dile getiriyorlar. tarihte büyük borç birikimleri ve dengesizlikler genellikle para sistemlerinde reform veya reset ile sonuçlandı. 1944 bretton woods anlaşması, 1971 nixon şoku veya 1985 plaza anlaşması gibi olaylar buna örnektir. nitekim imf başkanı kristalina georgieva da ekim 2020'de pandemi krizinin ortasında dünyanın yeni bir bretton woods anı ile karşı karşıya olduğunu vurgulayarak, mevcut kurum ve düzenlemelerin günün ihtiyaçlarına göre yeniden şekillendirilmesi çağrısında bulunmuştur. benzer şekilde, birçok farklı platformlarda da artan borçlar ve parasal gevşeme nedeniyle gelecekte bir sıfırlama yaşanabileceği konuşulmaktadır. bu tartışmalar akılda tutularak, şimdi güncel gelişmelere ve aktörlerin stratejilerine yakından bakalım.

altının tarihsel rolü

altın, binyıllardır para ve servet biriktirme aracı olarak medeniyetlerin merkezinde yer aldı. modern çağda altının parasal rolü 1870'lerden 20. yüzyıl ortasına kadar altın standardı ile zirve yaptı; ülkeler para birimlerini sabit bir altın karşılığı üzerinden tanımlıyordu. ikinci dünya savaşı sonrasında bretton woods sistemi altını yeniden merkeze koydu ancak 1971'den itibaren dünya tamamen itibari paralara geçti. bu dönüşüme rağmen altın, güvenli liman niteliğini korudu. özellikle yüksek enflasyon, finansal kriz veya jeopolitik gerilim dönemlerinde yatırımcılar altına sığınarak korunmaya çalıştı. 1970'lerin stagflasyon döneminde altın fiyatlarının dramatik biçimde yükselmesi, 2008 krizi sonrası ve 2020 pandemi sürecinde altının rekor seviyelere yaklaşması bunun örnekleridir.

günümüzde altının güncel rolünü anlamak için merkez bankalarının tutumuna bakmak gerek. 1990'lar ve 2000'lerin başında bir kısım merkez bankası altın rezervlerini azaltma eğilimindeydi; altın, faiz getirisi olmayan ve ekonomiye doğrudan katkısı sınırlı bir varlık olarak görülüyordu. ancak 2008 krizi sonrasında bu trend terse döndü. merkez bankaları net alıcı konumuna geçti ve altın rezervleri küresel olarak yeniden artmaya başladı. son birkaç yılda bu talep adeta hız kazandı. 2022'de merkez bankaları toplam 1.082 ton altın alarak yıllık bazda rekor kırdı; 2023'te ise 1.000 ton eşiğinin üzerinde ikinci en yüksek alım gerçekleşti. bu 2024 yılında da sürdü. önemli bir eşiğin aşıldığı 2022'nin rekor seviyesinde, türkiye, çin, hindistan, mısır ve katar gibi ülkelerin önemli miktarda alım yaptığı bildirildi. 2023'te de birçok gelişen ülke merkez bankası altın rezervlerini artırdı.

bu artışın birden fazla sebebi bulunuyor. birincisi, finansal belirsizlik ve jeopolitik risk ortamında altın, enflasyona ve kur şoklarına karşı bir sigorta olarak görülüyor. nitekim küresel politika belirsizliğindeki artış ve jeopolitik gerilimlerin tırmanması, merkez bankalarının altın talebini yükselten faktörler olarak tespit edilmiştir. ikincisi, yukarıda değindiğimiz yaptırım riski unsuru var ve özellikle amerikan doları başta olmak üzere yabancı para rezervlerinin siyasi hamlelerle dondurulabilmesi, altının cazibesini artırıyor. üçüncüsü, doların uzun vadeli değerine dair endişeler ülkeleri rezervlerinin küçük de olsa bir bölümünü altın ile çeşitlendirmeye itiyor. özellikle abd'nin büyüyen borç yükü, parasal genişleme ile doların zamanla değer kaybedebileceği düşüncesi bunda etkili oluyor.

altının bir diğer geleneksel rolü de özel sektör ve bireyler için güvenli liman olmasıdır. yalnız merkez bankaları değil, bireysel yatırımcılar da belirsizlik dönemlerinde altına yönelirler. son dönemde küresel enflasyon dalgası ve bankacılık sistemine dair endişeler, altın destekli borsa yatırım fonlarına (etf'ler) ve fiziksel altına yatırımları artırdı. 2023 itibarıyla altın, dolar bazında tarihi yüksek seviyelere yakın seyretmektedir. eylül 2025 itibarıyla ons altın fiyatı 3.700 dolar düzeyini aşarak geçmis döneme kıyasla iki katına ulaşmıştır. ekim ayında ise 4.000 dolar seviyesine ulaşarak rekor kırmıştır. bu rekor seviyelerin arkasında, merkez bankası alımları ve güçlü yatırım talebi önemli itici güçler olarak görülmektedir. kısacası, altın güncel finansal ekosistemde hem resmi rezerv aracı hem de piyasa yatırım aracı olarak önemli konumunu koruyor. bu görünüm, altının parasal sistemdeki stratejik rolünün güncel gelişmelerle birlikte yeniden güçlendiğini de ortaya koyuyor.

çin'in altın stratejileri

dünyanın en büyük altın üreticisi ve pazarı olan çin, son yıllarda altın politikalarını çok yönlü biçimde derinleştirerek dikkatleri üzerine çekiyor. resmi rezerv birikimi, iç talebin teşviki ve (bkz: altın piyasası altyapısının geliştirilmesi) bu stratejinin temel ayağını oluşturuyor.

öncelikle, çin merkez bankası (pboc) resmi altın rezervlerini kararlı adımlarla artırıyor. uzun süre rezerv miktarını sabit tutan veya açıklamayan çin, 2015 ve 2019'da yaptığı sıçramalı artış duyurularının ardından 2022 sonundan itibaren düzenli aylık alımlar yapmaya başladı. 2023 yılı çin'in altın alımları açısından özellikle dikkat çekiciydi ve pboc 225 ton altın satın alarak o yıl dünya merkez bankaları arasında en büyük alıcı oldu. 2022'de de 44 ton alım yapmıştı ve 2023-2025 arasında agresif bir alım politikası sürdürdü. resmi kayıtlara göre çin'in bildirilen altın rezervi temmuz 2025 itibarıyla 2.300 ton civarına ulaştı. bu miktar çin'i dünyada en çok altın rezervine sahip altıncı ülke yapıyor. ancak pek çok analist, çin'in gerçek altın stokunun resmi rakamların oldukça üzerinde olabileceğine inanıyor; zira çin bazı alımları resmi rezerv dışında devlet kurumları üzerinden yaparak ilan etmeme yoluna gidebiliyor ve dünyanın en büyük altın üreticisi olarak iç üretimin önemli kısmını ithalata gerek kalmadan hazinesine aktarabiliyor. bu nedenle, çin'in altın birikimi küresel piyasalar için bir bilinmeyen değişken olmayı sürdürüyor.

pboc'nin altın alımlarının ardındaki motivasyon rezervlerin dolar bağımlılığını azaltmak ile ekonomik ve jeopolitik risklere karşı sigorta oluşturmak olduğu anlaşılıyor. nitekim çin'in agresif altın alımları, rusya rezervlerinin dondurulmasından sonra gelişen ekonomilerin dolar dışında varlıklara yönelme trendinin bir parçası olarak görülüyor. çin, dünyanın ikinci büyük ekonomisi olarak rezerv portföyünün de bu statüyle uyumlu olmasını istiyor. çinli yetkililer, abd'nin 8.133 tonluk altın rezervine karşın çin'in şu anki altın stokunun yeterli olmadığını, orta vadede 5.000 ton mertebesinin hedeflenebileceğini dile getirmiştir. bu miktar, çin'i abd'den sonra dünyanın en büyük ikinci resmi altın sahibi yapacaktır. özetle, altın biriktirmek çin'in de-amerikanizasyon ya da sıkça söylenen ifadeyle de-dolarizasyon stratejisinin kilit parçalarından biridir. çin rezervlerini çeşitlendirmeye ve de-dolarizasyona devam ettikçe pboc'den altın talebi görmeye devam edeceğiz.

ikinci ayak olarak, iç piyasada altın talebinin teşviki geliyor. çin kültüründe altın geleneksel olarak değer verilen bir birikim aracıdır; hediyeleşmeden yatırım amaçlı birikime kadar altın yaygın kabul görür. çin, yıllardır dünyanın en büyük altın tüketicisidir; mücevherat, külçe ve sikke altın talebinde dünyanın en büyük tek pazarı çin'dir. toplumun artan refah seviyesiyle birlikte altına yatırım talebi de yükselmiştir. çin hükümeti, bireylerin altın alımını kısıtlamak bir yana, altın piyasasının gelişimini destekleyerek bu talebi dolaylı olarak teşvik etti. örneğin, 2002'de şanghay altın borsası'nın (sge) kurulmasıyla bireylerin ve şirketlerin altın alım-satımı yapabileceği şeffaf bir platform oluşturuldu. son dönemde dikkat çeken bir gelişme ise sigorta ve emeklilik fonlarının altına yatırımına izin verilmesi oldu. şubat 2025'te çin, aralarında en büyük sigorta şirketleri picc ve china life'ın da bulunduğu on sigorta kuruluşuna varlıklarının %1'ine kadarını fiziksel altına yatırabilme imkanı tanıyan bir pilot program başlattı. bu düzenleme, yaklaşık 200 milyar yuan (27 milyar dolar) tutarında bir fonun altın piyasasına akabilmesinin önünü açarak altın rallisini destekleyen bir adım olarak yorumlandı. yetkililer bu hamleyle, emlak sektöründeki durgunluk ve sınırlı yatırım seçenekleri karşısında sigorta fonlarına alternatif ve güvenli bir yatırım kanalı açmayı hedeflediklerini belirtiyorlar. altının 2023 sonundan itibaren yuan bazında %40'a yakın değer kazanmış olması da, bu adımı zamanlama açısından anlamlı kılıyor. böylece altın, çin finans sisteminde kurumsal yatırımcılar için de meşru bir varlık sınıfı haline getiriliyor.

üçüncü olarak, `altın piyasası altyapısının uluslararasılaştırılması` ve güçlendirilmesi çin'in stratejisinin parçasıdır. batı merkezli altın piyasalarına (londra, new york) alternatif olarak çin, şanghay ve hong kong'u merkez alan bir fiziksel altın ticaret ağı kuruyor. hong kong'da altın depolama kapasitesi 2.000 tona çıkartılmakta, ayrıca hong kong para otoritesi altın işlemleri için yeni bir merkezi takas sistemi kurmaktadır. bu sayede çin, altın ticaretinin altyapısını kendi etki alanında büyüterek, altın üzerinden yürüyebilecek uluslararası işlemlerde söz sahibi olmayı hedefliyor. şanghay altın borsası (sge) da son yıllarda uluslararası açılımını genişletti; 2023'te hong kong'da ilk denizaşırı altın kasasını açarak global yatırımcılara yuan ile altın işlemi yapma imkanı sunan yeni kontratlar başlattı. sge'nin modeli, ağırlıklı olarak fiziki teslimata dayalı olduğu için, çin altın piyasası kağıt kontratların domine ettiği batılı piyasalardan farklı bir fiyat keşif mekanizması oluşturuyor. bu da çin'e altın fiyatlamasında daha fazla kontrol ve güvenilirlik sağlama amacını taşıyor; zira çin'li yetkililer, londra ve new york'ta yoğun türev işlemlerle belirlenen altın fiyatının yapay şekilde baskılandığı görüşündeler.

son olarak, çin altını uluslararası ticaret ve finans insiyatiflerinde de bir araç olarak kullanıyor. altın destekli finansal ürünler veya altına endeksli anlaşmalar bu kapsamda değerlendirilebilir. örneğin, 2018'de şanghay uluslararası enerji borsası'nda başlatılan yuan cinsinden petrol vadeli kontratları, yabancı üreticilere petrol gelirlerini doğrudan yuan ile elde etme olanağı sundu. çin, bu sistemin cazibesini artırmak için, söz konusu yuan gelirlerinin şanghay ve hong kong altın borsaları aracılığıyla altına çevrilebilmesini sağladı. bu sayede, dolar dışında petrol satmaya istekli üreticiler (örneğin yaptırıma uğramış iran gibi ülkeler), ellerindeki yuanı altına dönüştürebilme garantisiyle, dolar sistemine alternatif bir yol bulmuş oldu. bu uygulama, çin'in altını uluslararası ticarette stratejik bir enstrüman olarak kullandığına dair önemli bir örnektir. nitekim başkan şi'nin 2022'de suudi arabistan ziyaretinde, enerji ticaretinde yuan cinsinden fiyatlama ve işlemler için çin borsalarının kullanılmasını önermesi bu stratejinin parçasıdır. bu gelişmeler, altının çin tarafından jeopolitik bir araç olarak da konumlandırıldığını, zira altının sunduğu güvence ile yuanın uluslararası kullanımının desteklendiğini gösteriyor.

anlaşılan o ki; çin altın politikalarında bütüncül bir yaklaşım izliyor. rezervlerine altın ekleyerek finansal güvenliğini artırıyor, iç piyasada altın yatırımını kolaylaştırarak bireysel ve kurumsal talebi teşvik ediyor ve küresel altın altyapısını geliştirerek altını dolar hegemonyasına karşı bir koz olarak kullanmaya hazırlanıyor. bu politikalar, çin'in hem ekonomik güvenlik arayışına hem de yuanı küreselleştirme hedeflerine hizmet ediyor. altın, çin için hem ekonomik hem de jeopolitik bir sigorta poliçesi niteliğinde çünkü; hiçbir ülkenin tek başına kontrolünde olmayan bu değerli metal, çin'in daha esnek ve çok kutuplu bir finansal sisteme geçiş vizyonunda merkezi bir rol oynuyor.

fed'in para politikaları

abd merkez bankası (fed), 2008 finans krizinden bu yana benzeri görülmemiş genişlikte para politikası hamleleri yapmıştır. küresel krizin patlak verdiği 2008'de finansal sistemi desteklemek için fed agresif bir şekilde tahvil alımlarına (niceliksel genişleme, qe) başladı ve bilançosunu hızla büyüttü. kriz öncesi yaklaşık 900 milyar dolar olan fed toplam aktifleri, art arda yapılan üç tur qe sonucunda 2014'e gelindiğinde 4,5 trilyon dolara ulaşmıştı. 2020'de covid-19 pandemisinin ekonomik sarsıntısına karşı fed yeniden para musluklarını sonuna kadar açtı; hazine tahvilleri ve ipotekli menkul kıymet alımlarıyla bilançosunu 2022 başında yaklaşık 9 trilyon dolara kadar şişirdi. yani 15 yıl içinde fed bilançosu kabaca 10 kat büyümüş durumdaydı. fed, bu sıradışı adımlarla büyük krizlerin şoklarını hafifletmeyi amaçladı; gerçekten de 2008 krizi ve 2020 pandemisinde ekonomiyi desteklemek için varlık alımlarıyla bilançosunu aşırı şekilde genişletti. ancak bu politika aynı zamanda küresel likiditeyi artırarak finansal piyasalarda ciddi parasal genişlemeye yol açtı. 2022'den itibaren fed, yükselen enflasyona tepki olarak niceliksel sıkılaştırma ile bilanço daraltmaya başlasa da (tahvil vadesi geldikçe yenilemeyerek), 2025 ortasında bilanço hala 7 trilyon dolar civarında seyrediyordu. bu durum, fed'in küresel finansal koşulları belirlemede ne denli büyük bir ağırlığı olduğunu ortaya koyuyor.

faiz politikaları açısından da fed son derece belirleyici adımlar attı. 2008 krizinden sonra abd politika faizi (federal funds rate) 7 yıl boyunca sıfıra yakın tutuldu. 2016-2018 arasında kademeli faiz artışlarıyla %2,5 civarına çıkan faiz oranı, 2019'da ekonomi yavaşlayınca tekrar indirimlere konu oldu. pandemi şokuyla mart 2020'de fed politika faizini yine sıfıra çekti ve acil kredi programlarıyla piyasalara bol likidite verdi. ancak 2021 sonlarından itibaren yükselen enflasyon dalgası, fed'i 2022 boyunca sert bir faiz artış döngüsüne zorladı. 2022 mart ayından 2023 ortasına dek fed faizleri ardışık toplantılarda hızla artırarak %0,25'ten %5 üzerinde bir aralığa taşıdı. böylece abd'de faiz oranları yaklaşık 20 yılın zirvesine çıktı. bu hamleler, fed'in enflasyonu kontrol altına almak için resesyon riskini göze alacak kadar agresifleştiğini gösterdi. nitekim 2023 itibarıyla %5'in üzerindeki politika faizi, 2001'den beri görülmemiş yükseklikteydi.

fed'in bilanço ve faiz politikalarının küresel etkileri çok büyüktür. bol likidite ve düşük faiz dönemlerinde gelişen piyasalara sermaye akımları artarken, fed sıkılaştırmaya gittiğinde tersine para abd'ye geri çekilir, dolar değer kazanır ve gelişmekte olan ülkeler finansal baskı hisseder. örneğin 2022'de fed'in hızlı faiz artırımları doları birçok para birimi karşısında güçlendirmiş, bu da türkiye gibi ülkelerde yerel paranın değer kaybını ve enflasyon baskısını tetiklemiştir. keza abd'nin 2020'de parasal genişlemeye gitmesi, küresel emtia fiyatlarında ve varlık piyasalarında enflasyonist etkilere katkıda bulundu. bu anlamda fed, fiilen dünyanın merkez bankası gibi davranır; kararları sadece abd'yi değil tüm küresel ekonomiyi sarsabilir.

fed politikalarının bir diğer boyutu da siyasi etkilere maruz kalmasıdır. yasal olarak fed, hükümetten bağımsız bir kurum olsa da uygulamada siyasi otoritelerin eleştirilerine ve baskılarına zaman zaman hedef olur. özellikle başkan donald trump döneminde bu durum açıkça gözlendi. trump, 2018-2019'da fed başkanı jerome powell'ı defalarca eleştirerek faizlerin çok yüksek olduğunu, fed'in abd büyümesini engellediğini iddia etti. ağustos 2019'da trump, “bizim tek problemimiz fed başkanı powell” diyerek fed'i faiz indirmeye zorlayan mesajlar paylaştı. hatta basına yansıdığı kadarıyla trump, powell'ı görevden almayı bile düşündü. bu tür siyasi baskılar, fed'in kurumsal bağımsızlığını zedeleyebileceği için finans çevrelerinde endişe yarattı. nitekim trump'ın fed'e yönelik sert eleştirileri, abd merkez bankası'nın bağımsızlığı konusunda şüphe uyandırarak küresel belirsizliği artıran risklerden biri olarak rapor edildi. fed, bu baskılara doğrudan boyun eğmemeye çalışsa da, 2019'da gerçekleştirdiği ani faiz indirimleri ve özellikle trump'ın ticaret savaşlarının ekonomiyi yavaşlatması üzerine kısmen bu siyasi atmosferden etkilenmiş olarak değerlendirildi. bu tartışmalar trump'ın ikinci döneminde de tüm hararetiyle sürüyor.

siyasi etki sadece söylem düzeyinde değil, fed'in politika çerçevesine ilişkin tercihlerde de hissedilir. örneğin 2020'de pandemi sırasında abd hükümeti devasa mali teşvik paketleri açıkladı ve hazine'nin borçlanma ihtiyacı patladı; fed de aynı dönemde sınırsız tahvil alımı yaparak bu borçlanmayı dolaylı olarak kolaylaştırdı. bu durum, bazı çevrelerde fed'in mali egemenliğe boyun eğdiği eleştirilerine yol açtı. keza 2023-2024 döneminde yüksek enflasyon nedeniyle fed faiz artırırken, diğer yandan abd hazine'sinin artan faiz yükü ve finansal piyasalarda kırılganlık endişeleri fed'i zorlu bir ikilemde bıraktı. politik olarak, enflasyonu düşürme baskısı ile resesyonu önleme baskısı arasında kalan fed, her adımında eleştiri alır hale geldi. özellikle 2024 başkanlık seçimleri yaklaştığında para politikasının siyasetten tamamen ayrı tutulması zorlaştı.

özetle, fed'in izlediği genişlemeci politikalar dolar likiditesini küresel ölçekte artırarak varlık fiyatlarını yukarı çekti ve borçlanma maliyetlerini uzun süre düşük tuttu. ancak bu politikaların yan etkisi olarak abd'nin kamu borcu hızla büyüdü (2025 itibarıyla 36 trilyonu aştı) ve enflasyonist baskılar birikti. ardından gelen sert faiz artışları ise doların değerini yükseltip kırılgan ekonomileri zorladı. fed, kendi görev tanımı gereği iç ekonomik şartlara odaklansa da, fiiliyatta küresel para arzını ve risk iştahını belirleyen kritik aktör konumundadır. son yıllarda fed'in bağımsızlığının siyasi söylemlerle sınanması ise, küresel yatırımcıların gözünde amerikan para politikasına dair soru işaretleri doğurdu. trump dönemi yaşananlar, para politikasının siyasallaşma riskini ortaya koydu. bu durum, doların geleneksel istikrar çıpası algısına zarar verebilecek bir etmen olarak not edildi. dolayısıyla fed politikalarının etkisi sadece ekonomik olmakla kalmıyor, aynı zamanda doların uluslararası itibarını ve kalıcılığını ilgilendiren bir boyuta sahip oluyor.

doların rezerv para rolü ve zayıflama riski

abd doları, yaklaşık 80 yıldır küresel finans ve ticaretin ana rezerv para birimi olmuştur. petrol, temel emtialar ve uluslararası borçlanmalar büyük ölçüde dolar ile fiyatlanır ve ödenir. merkez bankaları rezervlerinin önemli kısmını abd hazine tahvilleri ve dolar cinsi varlıklarda tutar. bu egemen dolar sistemi abd'ye belirgin avantajlar (örneğin düşük borçlanma maliyeti, para basarak dış açık finansmanı gibi) sağlarken, diğer ülkeler için de istikrar (düşük kur dalgalanması) ve likidite imkanları sunmuştur. ancak son yıllarda doların bu ayrıcalıklı konumunun kademeli bir erozyona uğradığı sıkça dile getirilmekte, de-dolarizasyon olarak adlandırılan bir süreçten bahsedilmektedir.

rezerv kompozisyonu verileri incelendiğinde doların payındaki gerileme dikkat çekiyor. imf'nin resmi döviz rezervlerinin para kompozisyonu (cofer) verilerine göre doların, dünya genelinde merkez bankalarınca tutulan tahsis edilmiş rezervler içindeki payı 2000'lerin başında %70 seviyelerindeyken 2022 sonu itibarıyla %58 civarına inmiştir. 2025 q2 ham veride doların payı %56,3 görünüyor; fakat kur etkilerinden arındırınca %57,7 civarında neredeyse yatay seyrediyor. burada önemli olan, doların kaybettiği bu payın büyük ölçüde euro, yen veya pound gibi diğer büyük paralara değil, daha küçük ölçekli para birimlerine ve altına kaymasıdır. örneğin avustralya ve kanada doları, kore wonu, singapur doları hatta çin yuanı gibi geleneksel olmayan rezerv paraların toplam payı son yıllarda artış göstermiştir. bu eğilim, pek çok ülkenin rezerv sepetini çeşitlendirme ve dolar riskini azaltma motivasyonundan kaynaklanmaktadır.

doların rezerv payındaki bu düşüş çok hızlı veya dramatik değildir; aksine son 20 yıla yayılan kademeli bir eğilimdir. imf ekonomistleri, abd'ye karşı uygulanan finansal yaptırımların (örneğin rusya örneğinde) bu süreci hızlandırdığı yönündeki yaygın kanının verilerle tam olarak doğrulanmadığını, istatistiki olarak doların düşüş hızında belirgin bir artış saptanmadığını belirtmektedir. bununla birlikte, cofer verilerine katılmayan bazı ülkelerin (örneğin rusya, iran gibi yaptırım riskine maruz kalanlar) rezervlerini dolar dışına kaydırması gerçekte doların önemini olduğundan daha yüksek gösteriyor olabilir. nitekim cofer kapsamı küresel rezervlerin %93'ünü kapsasa da, geri kalan %7'lik kısım içinde dolar payının daha düşük olması muhtemeldir.

doların zayıflama riskini tartışırken çin yuanı (rmb) özel bir dikkat hak ediyor. çin, uzun süredir yuanı küresel ticarette ve rezervlerde daha çok kullanılan bir para haline getirmek için adımlar atıyor. döviz swap anlaşmaları, sermaye hesabı tedrici açılımları, finans merkezlerinde rmb tahvil ihracı gibi politikalar sayesinde yuan, 2016'da imf sdr sepetine dahil edildi ve bazı merkez bankaları cüzi de olsa yuan rezervi tutmaya başladı. yuanın küresel rezervlerdeki payı 2022'de %2,9 ile zirve yapmıştı; ancak ilginç şekilde 2023 sonrasında yuanın payı biraz gerileyerek %2,5 düzeyine indi. bunun bir sebebi, 2022-2023'te yuanın dolar karşısında değer kaybetmesinin rezervlerin dolar cinsinden hesaplanan büyüklüğünü düşürmesidir. diğer bir sebep ise, çin'in sermaye kontrolleri ve finansal şeffaflık konularındaki çekinceler nedeniyle birçok merkez bankasının yuanı ancak sınırlı miktarda rezervde tutmasıdır. yine de küresel rezerv sepetinde yuanın payı doların son 20 yılda kaybettiği payın yaklaşık dörtte birini absorbe etmiştir, yani yuan az da olsa güç kazanmaktadır. çin hükümetinin sınır ötesi ödemeler için cips gibi alternatif sistemler kurması, merkez bankalarıyla swap hatları tesis etmesi ve dijital yuan projesi uzun vadede yuanın uluslararası rolünü artırma amacını güdüyor. ancak veriler ışığında söyleyebiliriz ki, yuan uluslararasılaşması rezerv payı açısından beklenenden yavaş ilerlemektedir; hatta son dönemde duraklamıştır.

doların rezerv para rolüne yönelik en büyük tehdit muhtemelen jeopolitik bölünmelerden gelmektedir. dünya ekonomisinin bloklara ayrılması, yaptırımlarla dolar sisteminin silah haline getirilmesi, abd ile büyük ekonomiler (çin, rusya) arasındaki güven kaybı gibi unsurlar, alternatif para sistemlerine yönelik ilgiyi artırıyor. rusya, 2014'ten itibaren rezervlerindeki dolar payını düşürüp altın ve yuan stokunu artırmıştı; 2022 yaptırımları sonrası bu daha da hızlandı. çin de döviz rezervlerinin %60'ından fazlasını dolar varlıklarında tutuyor olsa da, yeni alımları ağırlıklı altın ve diğer paralarda değerlendiriyor. gelişen ekonomiler, özellikle 2022'de rusya'nın yarısının üzerinde rezervinin dondurulması üzerine bir gün bize de benzeri uygulanabilir endişesiyle dolar bağımlılığını azaltmaya yönelmiştir. örneğin körfez ülkeleri ve çin arasındaki petrol ticaretinde kısmen yuan kullanımının gündeme gelmesi, hindistan'ın rusya'dan petrol alırken ödemeleri dirhem veya ruble ile yapması, latin amerika'da bazı ülkelerin dijital para ve altın üzerinden ticaret arayışları gibi örnekler çoğalıyor. ayrıca brics gibi bloklarda üye ülkeler kendi aralarında yerel para birimleriyle ticareti kolaylaştırıcı mekanizmalar kurmaya çalışıyor. brics yeni kalkınma bankası'nın projeleri dolar yerine yerel paralarla fonlaması gibi örnekler mevcut. tüm bu gelişmeler küresel de-dolarizasyon eğiliminin işaretleri olarak değerlendirilebilir.

öte yandan, doların yerini alabilecek gerçekçi bir alternatifin henüz ufukta görünmediğini vurgulamak gerekir. euro bölgesi kendi sorunlarıyla uğraştığı için euro, doların küresel çapta rakibi olma potansiyelini tam kullanamadı ve rezervlerde %20 civarı pay ile ikinci sırada kalıyor. yuan ise çin'in ekonomik ağırlığına kıyasla çok küçük bir pay sahibi ve çin tam konvertibiliteye geçmeden bu durum değişmeyecek gibi. altın, bir rezerv varlık olsa da uluslararası ödemelerde doğrudan kullanılmıyor. sdr (özel çekme hakkı) gibi imf'nin sentetik parası ise ancak tamamlayıcı bir araç ve kullanım alanı sınırlı. dolayısıyla, doların tahttan indirilmesi mevcut şartlarda yavaş ve kademeli olacaktır. dolar hala dünya dış borç stokunun ve çapraz döviz işlemlerinin %50'sinden fazlasında karşı taraf konumunda. ticari faturalamada da dolar birinci sıradadır. abd'nin derin ve likit finansal piyasaları, hukuki güvenirliği ve askeri-siyasi ağırlığı doların çekiciliğini koruyor. bu yüzden birçok uzman, yakın vadede doların ani bir çöküşünden ziyade, çok kutuplu bir rezerv para düzenine doğru yavaş bir evrim beklemektedir. örneğin eski ecb başkanı jean-claude trichet, uluslararası parasal çerçevenin “doların öncülüğünde ama yavaş yavaş çoklu para birimlerine doğru, düzenli değişimler” geçirdiğini, yuanın zamanla daha büyük rol oynayacağını ancak bunun tüm tarafların çıkarına olacak şekilde yumuşak bir dönüşüm olacağını belirtmiştir.

nihayetinde, doların rezerv para statüsü kısa vadede sarsılmaz görünse de kırılganlıkları artmaktadır. abd'nin yüksek enflasyon veya temerrüt riski gibi konularda yaşayacağı herhangi bir itibar zedelenmesi, de-dolarizasyonu hızlandırma potansiyeline sahiptir. örneğin abd'nin borç tavanı krizleri veya siyasi kutuplaşma nedeniyle temerrüde yaklaşması, doların risksiz varlık imajına darbe vuruyor. keza abd'nin yaptırım aracını sık kullanması da bazı ülkeleri dolar sisteminin dışında bir hayat arayışına itiyor. bunun somut sonucu altın stoklarında artış, yeni ödeme sistemleri geliştirme, ikili ticaret anlaşmalarında dolardan kaçınma gibi eğilimlerdir. yine de doların alternatifsiz oluşu, bu eğilimlerin sonuç almakta yavaş kalmasına yol açıyor. de-dolarizasyon bir maraton ve henüz ilk kilometrelerinde olabiliriz. bu süreçte doların küresel finansta rolü kademeli olarak azalabilir ancak bir gecede yerini başka bir para birimine bırakması düşük bir ihtimal olarak değerlendirilmektedir.

dijital para rekabeti

son yıllarda dijital para birimleri alanında yaşanan gelişmeler, uluslararası para rekabetine yeni bir boyut kazandırdı. özellikle merkez bankası dijital paraları (cbdc) ve stablecoin denilen itibari paraya endeksli kripto paralar, doların ve diğer rezerv paraların geleceği açısından stratejik önem taşıyor. bu alanda abd ve çin arasında farklı yaklaşımlar göze çarpıyor.

çin, dünyanın en ileri düzeyde cbdc projesine sahip ülkesidir. çin halk bankası, dijital yuan (e-cny) projesini 2020'den itibaren pilot uygulamalarla hayata geçirdi. başlangıçta bazı şehirlerde denenen dijital yuan, 2022 pekin kış olimpiyatları gibi etkinliklerde yabancılara da açıldı ve kullanım alanı sürekli genişletildi. haziran 2024 itibarıyla dijital yuan denemeleri, çin'in 17 farklı bölgesinde eğitim, sağlık, turizm gibi çeşitli sektörleri kapsayacak şekilde yaygınlaştı ve toplam işlem hacmi 7 trilyon yuanı, yani yaklaşık 1 trilyon doları buldu. bu rakam, bir yıl öncesinde 1,8 trilyon yuan olan hacmin dört katına çıktığını gösteriyor. çin, dijital yuanı öncelikle nakitsiz toplumu geliştirme, ödeme sisteminde verimlilik ve kapsayıcılık sağlama hedefleriyle ortaya koysa da, projenin küresel boyutu da göz ardı edilmemeli. dijital yuan, sınır ötesi ödemelerde dolar bağımlılığını azaltacak şekilde tasarlanmaya başlandı. eylül 2025'te şanghay'da açılan dijital yuan uluslararası operasyon merkezi, dijital yuanın küresel kullanımını teşvik etmeyi amaçlıyor; merkez bünyesinde sınır ötesi ödemeler, blokzincir tabanlı finansal hizmetler ve dijital varlık platformlarını içeren üç farklı platform kuruluyor. bu adım, çin'in e-cny'yi sadece yerel bir ödeme aracı olmaktan çıkarıp, uluslararası ticarette de kullanılabilecek bir para birimi haline getirme stratejisini güdüyor. dijital yuan halihazırda hong kong, tayland, bae gibi ülkelerin yer aldığı mbridge projesi kapsamında sınır ötesi toptan ödemelerde test ediliyor. çin böylece, swift gibi batı kontrollü mesajlaşma sistemlerine alternatif blokzincir tabanlı altyapılar geliştirerek, ileride dolar sisteminden bağımsız bir ödeme ağı oluşturmanın zeminini hazırlıyor.

abd cephesinde ise dijital para konusunda daha temkinli ve yavaş bir ilerleyiş söz konusu. fed, bir dijital dolar çıkarılması konusunu araştırdığını duyurmakla birlikte (2022'de money and payments adında bir tartışma raporu yayınlandı), henüz somut bir pilot uygulamaya başlamadı. dijital doların fayda ve risklerini kamuoyuyla istişare eden fed, bireylere doğrudan hesap açan perakende bir cbdc konusunda kararsız görünüyordu. bu duraksamanın arkasında kısmen siyasi engeller var. özellikle muhafazakar kanattan bazı siyasetçiler, dijital doların mahremiyeti ihlal edeceği ve devletin kontrolünü artıracağı gerekçesiyle şiddetle karşı çıkıyorlar. 2023-24 döneminde abd kongresi'nde anti-cbdc act adıyla tasarılar sunuldu; temsilciler meclisi eylül 2023'te fed'in bireylere dijital para çıkarmasını yasaklayan bir tasarıyı bile kabul etti; ancak henüz yasalaşmadı. ayrıca 2024 abd seçimleri öncesinde yönetimde değişim olursa, yani trump'ın yeniden başkan olması halinde, dijital dolar çalışmalarının tamamen durdurulabileceği konuşuluyordu. nitekim 2025 itibarıyla abd, gelişmiş ekonomiler içinde perakende cbdc konusunda resmi olarak çalışmaları durduran tek ülke konumundadır; 2025 yılında başkanlık makamı, fed'in bir dijital dolar çıkarmak üzere herhangi bir adım atmasını yasaklayıcı bir talimat yayınladı. bununla birlikte abd, toptan ve uluslararası ödemeler alanında dijital para araştırmalarını sürdürmektedir. örneğin fed, diğer büyük merkez bankalarıyla birlikte toptan dijital para denemeleri yapan project agora'da yer alıyor.

abd'nin dijital dolar çıkarmaktaki gönülsüzlüğünün bir nedeni de, özel sektör kaynaklı stablecoinlerin halihazırda dijital dolar işlevi görmesidir. stablecoin'ler, değeri 1:1 abd dolarına sabitlenmiş kripto paralardır ve dünya genelinde milyonlarca kullanıcı tarafından dijital işlemlerde kullanılmaktadır. son dönemde gerilemiş olsalar da usdt (tether) ve usdc gibi büyük stablecoin'lerin toplam piyasa büyüklüğü 2023'te 100 milyarı aşmıştı. bu varlıklar esasen resmi olmasa da birer dijital dolar olarak dünya kripto piyasalarında ve sınır ötesi transferlerde dolanımdadır. örneğin türkiye gibi gelişmekte olan bazı ülkelerde kişiler, yerel paranın enflasyonundan kaçınmak veya para kontrolü engellerini aşmak için bu stablecoin'leri kullanmaktadır. abd'li düzenleyiciler son dönemde stablecoin'leri yasal çerçeveye oturtmak ve denetlemek için adımlar atıyor. çünkü stablecoin ihraççıları yeterince şeffaf değilse veya yeterli rezerv tutmazsa, olası bir çöküş (2022'de terrausd örneğinde görüldüğü gibi) finansal sisteme yayılabilir. 2023'te abd hazine bakanlığı ve kongre, stablecoin düzenlemeleri üzerine yoğunlaştı ve federal düzeyde bir regülasyonu hayata geçirmek üzere çalışmalara başladı. 2025'e gelindiğinde abd hazine bakanlığı, genius yasası kapsamında stablecoin düzenlemeleri için kamuoyundan 20 ekim'e kadar görüş toplayacak. bu gelişme, özel sektör eliyle ortaya çıkmış dijital dolarların sürdürülebilirliğini sağlamaya yönelik bir çaba olarak görülüyor. bir bakıma abd, dijital inovasyonu devlete bırakmak yerine piyasaya bırakmış, ancak bunun getirdiği riskleri yönetmeye çalışmaktadır.

dijital para rekabetinde çin'in yaklaşımı daha merkezi ve proaktif, abd'ninki ise piyasa odaklı ve ihtiyatlı olarak özetlenebilir. çin dijital yuan ile uluslararası alanda da ilk hamle avantajını ele geçirdi. örneğin kuşak yol ülkeleri ile ticarette dijital yuan kullanımını araştırıyor, hatta kazakistan'da ilk defa offshore yuan stabilkoininin piyasaya sürülmesini destekledi. eylül 2025'te hong kong merkezli bir fintech şirketi, kazakistan'da düzenleyici onay alarak offshore yuan'a endeksli bir stablecoin (axcnh) çıkardı; bu gelişme, çin'in blockchain teknolojisini sınır ötesi ticarette kullanma planının bir parçası olarak görülüyor. çin destekli conflux ağının teknoloji sağladığı bu proje, ileride dolara endeksli stablecoin'lerin yanında yuan stablecoin'lerin de uluslararası kripto ekosisteminde yer alacağının sinyalini veriyor. bir çinli uzman, “10-20 yıl sonra blockchain dünyasında yuanın yeri olmaması düşünülemez” diyerek bu alandaki vizyonu özetliyor. bu adımlar, çin'in dijital paralar üzerinden de doların hakimiyetini kırma niyetini gösteriyor. zira stablecoin piyasası şu anda fiilen doların dijital kullanımını küresel çapta yaygınlaştıran bir mecra haline geldi; çin ise kendi parasını bu mecraya sokarak dijital alanda da dolar egemen kalmasın istiyor.

abd ve müttefikleri tarafında da dijital para rekabetine cevap olarak bazı adımlar bulunuyor elbette. avrupa merkez bankası, dijital euro projesini 2023'te pilot aşamaya taşıdı ve 2026 gibi kullanıma sunmayı hedefliyor. avrupa, dijital euro ile euronun küresel rolünü desteklemek istiyor. japonya, ingiltere, kanada gibi ülkeler de dijital para araştırmalarını derinleştiriyor. ayrıca uluslararası ödemelerde çoklu cbdc platformları (mcbdc bridge gibi) geliştiriliyor ki bunlar dolar alternatifi olmasa bile dolar dışı direkt ödeme kanalları sağlayabilir.

dijital para rekabetinin sonucu, belki de rezerv para rekabetinden daha hızlı etki gösterebilir. zira teknoloji, ödemelerin ve finansal etkileşimlerin doğasını değiştiriyor. eğer çin dijital yuanı kuşak yol güzergahında yaygın biçimde kullanabilirse, o bölgelerde dolar talebi bir miktar azalabilir. fakat bunun önünde yuanın tam konvertibl olmayışı, kullanıcı mahremiyeti ve devlet gözetimi endişeleri, çin'e jeopolitik güvensizlik gibi büyük engeller vardır. benzer şekilde abd'nin de bir noktada dijital dolar ihraç etmesi gündeme gelebilir, aksi halde dijital çağda dolar kullanımının özel sektöre ve rakip ülkelere bırakılması stratejik risk olarak değerlendirilebilir. nitekim atlantic council'e göre 2025 itibarıyla dünya gsyh'sinin %98'ini temsil eden 137 ülke cbdc araştırması yaparken, abd bu konuda frene basan tek ülke konumunda kalmıştır. bu durum uzun vadede abd'nin küresel standart belirleme gücünü azaltabilir. örneğin uluslararası ödemelerde çin önce davranıp bir standart koyarsa, ileride abd bunun dışında kalabilir.

nihayetinde dijital para alanı büyük güçler arası ekonomik rekabetin yeni cephesi haline geliyor. dijital yuan projesi, yuanın uluslararasılaşmasını hızlandırabilecek bir atılım olarak görülüyor; çin teknolojik avantaj elde ederken, abd ve müttefikleri henüz ortak bir yanıt vermiş değiller. stablecoin'ler ve kripto piyasaları içeriklerinin dolar olmasından mütevellit kısa vadede doların nüfuzunu sürdürmesine katkı sağlasa da, uzun vadede devlet destekli alternatiflerin çıkmasıyla manzara değişebilir. bu rekabette kazananın kim olacağı belirsiz, ancak kaybeden tarafta kalmamak için ülkelerin dijital paraları milli bir stratejik konu olarak ele aldığı aşikar. gelecekte küresel para sisteminin şekillenmesinde teknolojik üstünlük ve dijital inovasyon kabiliyeti, klasik ekonomik güç kadar önemli bir belirleyici faktör olacak.

küresel de-dolarizasyon eğilimleri ve brics

doların rezerv para rolünü zayıflatma çabaları en belirgin şekilde brics ülkeleri ve bazı gelişmekte olan ekonomilerin söylem ve eylemlerinde görülüyor. brics (brezilya, rusya, hindistan, çin, güney afrika) ülkeleri, 2020'lerde ticarette ve finansmanda dolardan kademeli çıkış isteğini yüksek sesle dile getirmeye başladılar. bu eğilim, rusya'nın yaptırımlarla dolardan dışlanması ve çin'in jeopolitik rekabeti nedeniyle hız kazandı. brics ülkeleri ve son zirvelerde aralarına katılmaya davet ettikleri diğer bazı önemli yükselen ekonomiler (suudi arabistan, iran, türkiye gibi) birlikte düşünüldüğünde, dünya ekonomisinin hatırı sayılır bir bölümü söz konusu oluyor. bu ülkelerin ortak paydası, abd ve dolar karşısında daha özerk bir ekonomik düzen arzulamalarıdır.

brics içinde çin ve rusya, de-dolarizasyonun fiilen öncüsü oldular. ikili ticaretlerinde dolar yerine kendi paralarını veya yuanı kullanma oranı artırıldı. rusya, 2022 itibarıyla çin ile ticaretinde ödemelerin dörtte üçünden fazlasını yuan veya ruble ile yapmaya başladı (önceden ağırlık dolar/euro idi). çin de orta doğu'dan petrol alımlarında yuan cinsinden anlaşmalar yaparak (örneğin çin-bae, çin-s.arabistan arasındaki bazı işlemler) petrodolar döngüsünü kırmaya yönelik adımlar atıyor. suudi arabistan, 2023 başlarında petrol ticaretinde dolar dışındaki para birimlerine açığız mesajını vererek 50 yıldır süren katı petrodolar bağlılığını esnettiğini ilan etti. bu gelişme, potansiyel bir petroyuan döneminin habercisi olabilir. gerçi halen petrol satışlarının büyük kısmı dolar ile yapılmakta, ancak saflarda ilk gediklerin açılması sembolik açıdan önemli görülecektir.

brics cephesinden gelen en çarpıcı öneri, yeni bir ortak para birimioluşturma fikri oldu. özellikle 2023 brics zirvesi öncesinde bu fikir etraflıca tartışıldı. rusya devlet başkanı putin, brics'in ticaretlerini altın veya emtia destekli ortak bir para ile yapabileceğini ima ederken, brezilya devlet başkanı lula da “abd dolarına bağımlılığı kırmak için brics ülkelerinin ortak bir takas para birimi kurmasını” önerdi. basında bu yeni para biriminin altına veya bir emtia sepetine endekslenebileceği yorumları çıktı. ancak ağustos 2023'teki johannesburg zirvesinde ortak para konusunda somut bir adım atılmadı, daha ziyade yerel paralarla ticaretin artırılması için çalışma grubu kurulması kararlaştırıldı. yine de, brics genişleyerek (6 yeni üye davetiyle) blok içi ticaret hacmini büyüttüğü için, ileride doların değil de üyelerin kendi paralarının esas alındığı bir finansal altyapı kurulması olasıdır. alternatif para birimi henüz tam anlamıyla hayata geçmese de 2024-2025 döneminde bu eğilim hız kazandı.

2024 yılında brics+ genişlemesi resmen devreye girdi. suudi arabistan, bae, iran, mısır, etiyopya, arjantin davet edilmişti; arjantin daha sonra çekildi. yeni üyelerle birlikte blok artık küresel petrol üretiminin yaklaşık %45'ini, dünya nüfusunun %42'sini temsil ediyor. bu, altın veya emtia destekli takas parası fikrini daha somut hale getirdi çünkü yeni üyeler enerji ve altın üreticisi ülkelerdi. ancak teknik düzeyde, 2024 boyunca kurumsal hazırlıklar sürdü. brics yeni kalkınma bankası (ndb), dolar dışı kredi verme oranını %30'un üzerine çıkardı; yuan, ruble ve rupi cinsinden finansman başladı. 2025'e gelindiğinde johannesburg zirvesinin ardından kurulan brics payment system working group, ortak ödeme ağı için test aşamasına geçti. resmi belgelerde brics bridge veya unit of account gibi isimler geçiyor; bunlar swift'e alternatif kıtasal takas platformları olacak. henüz ortak bir para ortaya çıkmadı ama takas birimi denemeleri başladı. bu birimin emtia sepetine (altın, petrol, bakır, tahıl) veya doğrudan gram altın karşılığına sabitlenmesi tartışılıyor. altın bu formasyonda ortak güvenin temelini sağlıyor. tesadüf olmasa gerek; çin, rusya, hindistan ve özellikle körfez üyeleri altın rezervlerini 2024-2025'te agresif biçimde artırdı. bu, ortak para için teminat işlevi görecek rezerv havuzunu büyüteceği aşikar. son üç yıla bakıldığında; 2023 yılında fikir ve niyet oraya kondu; 2024'te altyapı ve genişleme başladı ve 2025 ise ödeme ağı testleri ve altın bazlı takas birimi hazırlık yılı oldu. henüz ortada altın destekli brics parası olmasa da, dolar dışı bir ticaret sistemi somut biçimde kurulmaya başlandı. dolayısıyla tüm gözler altına çevrildi.

altın, brics ülkelerinin de-dolarizasyon hamlelerinde ortak payda olarak öne çıkıyor. 2022 ve 2025 yılları arasında dünya genelinde gerçekleşen rekor merkez bankası altın alımlarında, en büyük alıcılar arasında brics ülkeleri başı çekti. çin, hindistan, rusya (yaptırımlar öncesine dek), türkiye (brics üyesi olmasa da benzer çizgideydi) gibi ülkeler rezervlerine önemli miktarda altın eklediler. hatta 2023 yılındaki küresel altın rezerv artışının %70'ten fazlası bu genişleyen brics grubundan geldi şeklinde değerlendirmeler mevcuttur. bu olgu, brics'in altını doların karşısında bir denge unsuru olarak gördüğünü düşündürüyor. hatta bazı yorumcular brics ülkelerinin ileride altın destekli dijital bir para çıkararak küresel sistemde oyun değiştirici bir hamle yapabileceğini iddia ediyor. bazı düşünce kuruluşları da “altın destekli dijital para, brics için finansal altyapıda fark yaratabilir” diyerek, böyle bir adımın işlem maliyetlerini azaltıp kur oynaklığını düşürebileceğini belirtiyor. şimdilik bunlar pratiğe dökülmemiş olsa da, fikir düzeyinde tartışılıyor ve bir beklenti yaratıyor.

de-dolarizasyon eğiliminin bir başka yansıması, bölgesel para işbirlikleri ve dolar dışı ödeme sistemlerinin geliştirilmesi. örneğin güney asya'da hindistan, iran, rusya arasında rupiye dayalı ödeme mekanizmaları kuruluyor. körfez ülkeleri kendi ortak dijital paralarını (m-cbdc bridge) test ediyor. asean ülkeleri yerel para birimleriyle ticareti artırmak için takas anlaşmaları yapıyor. latin amerika'da da benzer şekilde bölgesel bir dijital para (örneğin mercosur içinde sur projesi) önerileri tartışıldı. avrupa birliği, rusya yaptırımlarının ardından enerji ödemelerinde euronun payını artırmaya çalıştı. tüm bunlar, doların finansal hakimiyet alanını daraltmaya matuf çabalar olarak okunabilir.

yine de, de-dolarizasyonun sınırlarını ve zorluklarını vurgulamak gerekir. doların global finansal sistemde derin kökleri var. uluslararası borç stokunun %70'e yakını dolar cinsinden, dünya ticaretinin yarısı dolar ile faturalandırılıyor, gelişmekte olan ülkelerin birçoğu döviz borçlarını ödemek için dolar kazanmaya muhtaç ve en önemlisi dolar cinsi varlıklar (abd hazine tahvilleri gibi) halen en güvenli ve likit yatırım araçları kabul ediliyor. brics veya diğer bloklar, dolar yerine ikame koymak istediklerinde güven ve likiditeyi tesis etmeleri kolay değil. örneğin ortak bir brics parası çıksa, bu parayı kimin yöneteceği, politik olarak nasıl uzlaşılacağı belirsiz. çin gibi dev bir ekonomi ile daha küçük ekonomilerin çıkarlarının aynı parayı paylaşırken çatışması olası. altın destekli bir para ise değer istikrarı sağlasa da, para politikası esnekliğini ortadan kaldıracağı için günümüz finans dünyasında işlevsel olmayabilir. ayrıca altın destekli veya sepete dayalı bir paranın küresel kabul görmesi de zaman alır ve mevcut dolar bazlı kontratların dönüşümü sancılı olacaktır.

dolayısıyla, de-dolarizasyon muhtemelen parçalı ve yavaş ilerleyecek. bölgesel düzeyde dolar kullanımının azalması, ikili ilişkilerde alternatif para birimlerine geçiş, rezervlerde dolar payının tedricen düşmesi gibi farklı cephelerde tezahürleri görülecek. bu süreçte doların payı belki her yıl 1-2 puan eriyebilir ancak kısa vadede doların yerine geçecek bir küresel para yaratılması gerçekçi görünmüyor. yine de, doların tuğlaları çekiliyor benzetmesiyle, her yeni girişim dolar duvarından bir parça eksiltiyor. örneğin fransa'nın çin'den lng ithalatını ilk kez yuan ile ödemesi veya hindistan'ın bae'den petrol alımında rupiyi kullanması ufak adımlar ama doların evrensel zorunluluk olmadığı mesajını veriyor.

brics genişledikçe ve potansiyel olarak aralarında daha sıkı finansal bağlar kurdukça, bu blok küresel finans mimarisinde ağırlığını hissettirebilir. yeni katılan suudi arabistan, iran, mısır, etiyopya, arjantin gibi ülkelerle birlikte brics+ ülkeleri dünya petrol üretiminin ve nüfusunun kayda değer bölümünü temsil edecek. bu da onlara örneğin enerji ticaretinde alternatif para düzenlemeleri yapma imkanı sağlayabilir. yine de bu ülkelerin kendi aralarındaki güven ve koordinasyon düzeyi henüz dolar gibi ortak bir paydadan vazgeçmeyi kolaylaştıracak seviyede değil. bir petrol ihraç eden ülke, ödeme olarak aldığı yuanı veya rupiyi nereye yatıracak, nasıl değerlendirecek gibi pratik sorunlar var. yuanın sermaye kontrolleri olması, rupi piyasasının sığ olması gibi engeller söz konusu. bunların aşılması da zaman isteyen şeyler.

her halükarda, küresel de-dolarizasyon eğilimleri gerçek ve ivmeleniyor, ancak bu ani bir dolar çöküşü şeklinde olmak yerine, dolar merkezli sistemin yavaş yavaş esneyip çok merkezli hale gelmesi şeklinde tezahür edecektir. brics ve diğer oluşumlar, bu dönüşümde lokomotif rol oynuyorlar. doların zayıflaması, abd'nin finansal gücünün ve yaptırım kabiliyetinin de nispi olarak gerilemesi demek. bu yüzden abd bu eğilime karşı diplomatik ve ekonomik hamlelerle direnmeye çalışacaktır. örneğin müttefikleriyle dolar dışı sistemlere mesafe koymak, kilit kurumlarda dolar kullanımını teşvik etmek gibi çabalar artacaktır. öte yandan, de-dolarizasyonun tamamen olumlu mu olacağı da belirsiz; doların sağladığı istikrar unsuru kalktığında küresel finans daha parçalı ve potansiyel olarak daha volatil hale de gelebilir. kısacası, doların rezerv para hakimiyetine yönelik riskler artmakla birlikte, bu rolün sarsılması kontrollü bir çoklu para düzenine geçiş şeklinde olabilir. bu da bizi bir sonraki önemli konuya getiriyor: bu dönüşüm kendiliğinden mi olacak, yoksa uluslararası düzeyde parasal sıfırlama diyebileceğimiz koordineli bir yeniden yapılanma ile mi yönetilecek?

parasal “reset” ihtimali

küresel finansal sistemin gidişatına dair en uç senaryolardan biri, mevcut düzenin yerini bambaşka bir parasal mimariye bırakması, yaygın tabirle bir parasal reset yaşanmasıdır. bu terim, genel olarak borç yüklerinin, döviz kuru paritelerinin ve rezerv para sisteminin uluslararası anlaşmalar veya radikal politikalarla yeniden tanımlanmasını ifade ediyor. tarih boyunca 1944 bretton woods anlaşması, 1971 nixon şoku, 1985 plaza accord gibi bir dizi parasal reset örneği görüldü. bu örneklerin ortak noktası, dönemin ekonomik gerçeklerine uymayan para değerlerinin kolektif kararlarla veya tek taraflı hamlelerle ayarlanmasıdır.

1944'te ikinci dünya savaşı sonrası istikrar sağlamak için abd dolarını altına (35 dolar/ons) sabitleyip diğer paraları da dolara bağlayan bretton woods sistemi kuruldu. bu bir uluslararası parasal düzen inşası idi. ancak abd'nin altın stokları eriyip dolar arzı kontrolden çıkınca, 1971'de bu düzen çöktü. nixon'ın altın penceresini kapatmasıyla, kurlar bir müddet dalgalandı ve 1973'te resmen serbest dalgalanmaya geçildi. bu 1971 hamlesi de bir reset sayılır; abd, parasının değer taahhüdünü tek taraflı değiştirmiş oldu ve dünya fiilen dolara güvenmek zorunda kaldı. 1985 plaza anlaşması ise bir başka tür reset idi. 1980'lerde abd'nin yüksek bütçe ve ticaret açıkları doları aşırı değerlendirince, g5 ülkeleri (abd, japonya, almanya, fransa, ingiltere) koordineli müdahalelerle doların değerini düşürme kararı aldılar. anlaşma sonrası iki yılda dolar, yen ve alman markı karşısında %50'den fazla değer kaybetti, abd'nin ticaret açığı bir nebze düzeldi. bu da çok taraflı bir kur ayarlaması örneğiydi. 2000'lerin başında euro'nun yaratılması da avrupalı ülkeler açısından bir tür parasal reset sayılabilir, zira birden fazla ülke eski paralarını bırakıp yeni bir ortak paraya geçti. fakat bu küresel sistemin kurgusunu değiştirmedi, dolar-euro paritesi piyasa tarafından belirlendi.

mevcut durumda, bir parasal reset ihtiyacını doğurabilecek unsurlar birikiyor. bunların başında devasa küresel borç yükü geliyor. küresel borcun küresel gsyh'ye oranı 2020'lerde tarihin en yüksek seviyelerinde seyrediyor. özellikle abd gibi rezerv para ihraççılarının borçları sürdürülemez patikalara girmiş durumda. örneğin abd federal borcu 1971'de 500 milyar dolar iken 2000'de 5,7 trilyona, 2010'da 13 trilyona, 2020'de 27 trilyona, 2025'te ise 36 trilyon dolara çıktı. bu borç artışı büyük ölçüde düşük faiz ve bol likidite döneminde sorun yaratmadı; çünkü fed ve diğer büyük merkez bankaları 2008 sonrası yaklaşık 25 trilyon dolar para basarak piyasaları adeta borçla doldurdu. nitekim abd, japonya, euro bölgesi ve ingiltere merkez bankalarının toplam bilançosu 2007'de 5 trilyon dolar civarından 2021'de 30 trilyon doları aştı. bu inanılmaz genişleme, bir anlamda para otoritelerinin borçları finanse etmek için para yaratması demekti. tarihsel olarak böyle durumlar genelde paranın değerinde kalıcı erozyonlar (enflasyon veya devalüasyon) ile son bulur. nitekim 2021-2023 döneminde gelişmiş ülkelerde bile enflasyonun kontrolden çıkma emaresi göstermesi (abd'de 2022'de %9'u aşan tüfe vs. almanya'da çift haneli enflasyon) kimilerince bu birikimin sonucu olarak yorumlandı. deutsche bank 2021'de yayınladığı bir uyarıda, büyük merkez bankalarının hükümet açıklarının %33-50'sini finanse etmesinin sonunda daha kalıcı bir enflasyon artışına yol açabileceğini belirtmişti.

iif verilerine göre 2025'in ilk yarısında dünya genelinde toplam borç 337,7 trilyon dolar seviyesine yükseldi. bu artış, hem kamu hem özel sektör borçlarının genişlemesiyle geleneksel sınırların zorlandığını gösteriyor. bunun yanında, merkez bankaları parasal sıkılaşmayı gevşetmeye başladı. bis 2025 raporu, birçok merkez bankasının enflasyonun düşmeye başlamasıyla birlikte parasal sıkılaştırmadan (qt) kısmen dönmeye başladığını; yani varlık satışlarını yavaşlatıp bilanço küçültme hızını düşürdüğünü söylüyor. bu da, borç finansmanı için para basma baskısının bir nebze hafiflediğini gösteriyor. ancak, kamu borcunu yönetmek için düşük faiz ve enflasyon stratejisi ile reel borcu eritmeyi amaçlayan politikalar (faiz tavanı, kredi kontrolü, sermaye akış sınırlamaları vs.) tartışılıyor. bu, bahsettiğimiz para basarak borçları eritme stratejisine benzer bir yaklaşımdır esasında. yani borç finansmanı doğrudan para basarak sağlanmayabilir; bunun yerine daha rafine yollarla borç baskısını hafifletme tercih ediliyor. sonuçta, enflasyon bekleneni aşan hızla düşmedi. imf beklentileri, 2023'te %6-7 düzeyinde olan küresel enflasyonun 2025'te yaklaşık %4,5 düzeyine gerilemesini bekliyor. ama bazı bölgelerde çekirdek enflasyon ve hizmet enflasyonu baskı yaratmaya devam ediyor. yani enflasyon tam kontrol altına alınmamış durumda; bu, para otoritelerini daha temkinli kılıyor. her halükarda ağırlaşan borç yükü, ülkeler için önemli mesele olmaya devam ediyor.

işte bu arka planda, bazı ekonomistler küresel olarak bir borç temizliği veya parasal yeniden düzenleme gerektiğini savunuyor. bu görüştekiler, merkez bankalarının enflasyonu bir miktar kontrolden çıkartarak (bkz: kontrollü enflasyon) borçların reel değerini düşürebileceklerini veya altın gibi sabit bir çıpa üzerinden kurları yeniden tanımlayarak güven tesis edebileceklerini öne sürüyorlar. örneğin ünlü yatırımcı ray dalio, mevcut döngünün sonunda yeni bir bretton woods benzeri anlaşmanın olası olduğunu, hatta altının bir şekilde yeni sistemde rol alabileceğini dile getirmişti. keza mark carney (eski ingiltere mb başkanı) 2019'da jackson hole toplantısında yaptığı konuşmada, doların zamanla hakimiyetini yitirebileceğini ve dijital çağda imf özel çekme haklarına benzer bir sentetik hegemonik para yaratılmasının düşünülebileceğini belirtmişti. carney'nin fikri, başlıca merkez bankalarının dijital paralarının bir sepet yapıda birleştirilip yeni bir küresel rezerv varlık oluşturulması yönündeydi. bunlar şimdilik teorik fikirler olsa da, etkili kişilerin bu konuları tartışması bile önemli bir işarettir.

bir parasal reset senaryosunda tartışılan diğer bir seçenek de altının yeniden devreye girmesi. bazı ekonomistler, eğer fiat paraların değeri çok fazla aşınırsa (yüksek enflasyon veya güvensizlik nedeniyle), ülkelerin altın fiyatını resmi olarak çok yüksek bir değere sabitleyerek bilançolarını onarabileceğini öne sürüyor. örneğin altının ons fiyatının yaklaşık 2.000 dolar yerine 20.000 dolara çıkarılması halinde (ki kısa sürede 4000 doları gördü), altın rezervi olan merkez bankalarının bilançoları bir anda güçlenir, para arzına bir kısıt gelmiş olur ve bu yeni fiyattan parasal sistem kısmen yeniden kurulabilir. tarihte abd, 1934'te altının resmi fiyatını 20,67 dolardan 35 dolara çıkararak %69 devalüasyon yapmış ve büyük buhran sonrası ekonomiyi enflasyonize etmeyi başarmıştı. bu bir nevi parasal reset idi. ancak günümüzde altına dönmek, küresel ticaret hacmi ve finansal enstrüman çeşitliliği düşünüldüğünde pek pratik görülmüyor. yine de, altının serbest piyasada çok daha yüksek fiyatlara çıkması bir çeşit piyasa bazlı reset etkisi yaratabilir. örneğin altın fiyatı aniden birkaç katına çıkarsa, altın stoklayan ülkeler avantaj elde ederken, kağıt parada kalanların para birimleri oransal olarak değersizleşmiş olacaktır. bu ihtimal, özellikle altın biriktiren ülkelerin tercihi olabilir; zira tonlarca altını yüksek fiyatla değerlendirmek isterler. o yüzden altın fiyatının gelecekte jeopolitik saiklerle yukarı yönlü şoka uğratılması bazı senaryolarda dile getiriliyor.

parasal resetin siyasi dinamikleri, böyle bir dönüşümün gerçekleşip gerçekleşmeyeceğinde kilit önemdedir. öncelikle, mevcut sistemin ana faydalanıcısı olan abd'nin rızası olmadan düzenli bir reset yapmak zor olacaktır. abd, doların itibarını korumak için direnç gösterir; ancak kriz şartları oluşursa kendisi de inisiyatif almak zorunda kalabilir (ki belki de olan biten budur). örneğin 1985 plaza accord tamamen abd'nin ticari çıkarına hizmet eden bir eylemdi ve diğer ülkeler işbirliği yaptı. benzer şekilde gelecekte diyelim ki abd doları aşırı değerlenir veya aşırı değer kaybeder ve bu küresel krize yol açarsa, büyük ekonomiler masaya oturup yeni kur hedefleri belirleyebilirler. koordinasyon burada kilit kelime olacaktır. eğer büyük ekonomiler reset konusunda işbirliği yaparlarsa, geçiş nispeten düzenli olur (tıpkı 1944 veya 1985'teki gibi). ama eğer rekabetçi veya çatışmacı bir ortamda bu değişim olursa, piyasalar kendi yolunu bulur ve bu genelde kaotik olur. mesela 1971'de abd kimseye sormadan fişi çekmişti, ardından birkaç yıl ciddi dalgalanmalar yaşandı. bugün dünyada maalesef işbirliği iklimi zayıf, büyük güçler arası güvensizlik yüksek görünüyor. bu da ilerde bir reset gerekirse bunun daha düzensiz olabileceğine dair kaygı yaratıyor. kaygı da altına bunlardan bağımsız bir talep yaratıyor.

bir reset gerekliliğini hissettirebilecek acil bir tetikleyici, örneğin küresel bir borç krizi olabilir. 1980'lerde latin amerika borç krizinde, abd'nin öncülüğünde brady planı ile borçlar yeniden yapılandırılıp bono ile değiş-tokuş edilmişti. bu da bir mini reset gibiydi. 21. yüzyılda ise borçlar o kadar büyük ki, merkez bankaları düşük faizle sorunu öteledi fakat temelden çözmedi. eğer bir noktada yatırımcılar abd dahil büyük ülkelerin borçlanmasına güveni yitirirse; mesela abd tahvillerine talep düşer ve faizler fırlar, ya da italya gibi bir ülkenin euro içindeki borcu sürdürülemez olur, ya hiperenflasyon yoluyla borçlar eritilecek ya da çok taraflı bir masa kurulup yük paylaşımı yapılacaktır. hiperenflasyon, sistemik bir çöküş demektir; bunu hiçbir majör ekonomi göze almak istemez. bu nedenle, gerçek bir reset gerekirse, bunun bir tür yeni bretton woods konferansı ile yönetilmesi daha olasıdır.

böyle bir konferansta neler tartışılabilir? örneğin carney'nin bahsettiği dijital hegemon para gibi yeni bir küresel rezerv birimi oluşturulabilir; belki imf'nin sdr'ı güncellenip genişletilebilir. 2021'de imf'nin 650 milyar dolar değerinde sdr dağıtımı yapması, abd'nin bile likidite desteği için imf bilançosunu kullanmaya razı olduğunu gösterdi. bu belki minik bir adımdı, ama ileride imf daha merkezi rol oynayabilir. bir başka tartışma konusu, küresel kur koordinasyonu olabilir; mesela abd, ab, çin, japonya gibi ekonomik devler belli kur hedefleri veya bantları üzerinde anlaşabilir. bu bir nevi genişletilmiş plaza accord olur. ayrıca küresel parasal sistemin çoklu merkez bankası dijital para platformları ile entegre hale getirilmesi ve daha az swift bağımlı bir altyapı kurulması masada olabilir. tüm bunlar, eğer büyük ekonomiler ortak çıkar görürlerse mümkündür. aksi halde, her güç kendi parasını avantajlı kılmak için uğraşırken, sistemik bir dengeye varmak zorlaşır.

mevcut jeopolitik tansiyona bakılırsa, bir parasal reset'in koordineli ve kasıtlı bir şekilde yakın zamanda gerçekleşmesi düşük bir ihtimal gibi görünüyor. ancak tarih bize gösteriyor ki, büyük kriz dönemleri beklenmedik dönüşümlere yol açabilir. örneğin 1930'lar buhranı altın standardını çökertti; 1970'ler stagflasyonu bretton woods'u bitirdi. halihazırda dünya hem yüksek borç hem jeopolitik ayrışma hem de iklim değişikliği gibi yeni sınamalarla yüz yüze. bu unsurlar bir arada yeni bir sistemik dönüşümü tetikleyebilir. great reset gibi kavramlar popüler literatürde ve komplo teorilerinde dolaşıma girse de, burada kastedilen gerçek olgu, uluslararası parasal düzenin yeni gerçekliklere uyum sağlamak üzere değişmesidir. bu değişim belki bir gecede olmaz, belki uzun bir süreçte gerçekleşir, ama sonuçta bugünkünden farklı bir yapı ortaya çıkar.

dolayısıyla, parasal reset ihtimali, bugünkü gidişatın sürdürülemez olduğunu düşünenlerin ciddiye aldığı bir senaryodur. en olası reset şekli muhtemelen kademeli ve örtük olandır. enflasyon ile borçların eritilmesi, yavaş kur ayarlamaları, rezerv tercihlerinin değişimi gibi yöntemlerle sistem kendini yeniler. en düşük olasılıklı ama en etkili reset ise, uluslararası anlaşmayla yeni kurallar konmasıdır (mesela yeni bir bretton woods). bu noktada belki de sorun, liderlik boşluğudur. abd böyle bir girişimi istemeyeceği gibi, çin veya diğerleri de henüz yeterince güçlü bir alternatif mimari önermiş değiller. bu belirsizlik ortamında altın ve dijital paralar gibi unsurlar, reset'in parçaları veya sonuçları olabilir. bir reset sonunda altın yeniden rezervlerin çıpası kılınabilir veya dijital sdr benzeri bir para rezerv fonksiyonunu devralabilir. bunlar bugünün şartlarında spekülatif görünse de, unutmamak gerekir ki her büyük parasal düzen değişimi, öncesinde kimilerince imkansız görülmüştü.

nihayetinde mevcut trendler devam ederse küresel ekonomik güç dengeleri değişecek ve paranın yönetiminde yeni yaklaşımlar gerekecektir. reset olsun veya olmasın, çok kutuplu ve çok araçlı bir para sistemi ufukta görünüyor. bu ise altın, dijital paralar ve tahvil piyasaları arasındaki ilişkileri de yeniden tanımlayacaktır.

altın, dijital paralar ve tahvil piyasaları arasındaki ilişki

geleneksel finansal teori, altın ile tahvil (faiz) piyasaları arasında ters yönlü bir ilişki olduğunu söyler. basitçe, faizler yükselirse (yeni ihraç tahvillerin getirisi artarsa) altın elde tutmak görece cazibesini yitirir, çünkü altın getirisi olmayan bir varlıktır. tersine, faizler düştüğünde veya enflasyon nedeniyle reel faizler negatife indiğinde altın çekici hale gelir. son yıllarda bu dinamik genel olarak geçerliliğini korudu. örneğin 2020'de fed faizleri sıfıra yakın tutarken altın fiyatı rekorlara koştu. 2022'de fed faiz yükseltmeye başlayıp abd 10 yıllık tahvil faizi %4'ü aşınca, altın bir miktar geriledi. ancak tablo bu kadar basit değil, çünkü enflasyon beklentileri işin içine giriyor. 2022'de nominal faizler yükselmesine rağmen enflasyon da çok yükseldiği için, altın fiyatı yıl içinde dalgalansa da 2023'te yeniden yükseliş trendine girdi. demek ki altın-tahvil ilişkisini gerçek faiz oranları üzerinden okumak lazım. reel faiz (nominal faiz - enflasyon) negatife indikçe altın parlıyor, pozitife çıktıkça sönüyor. güncel durumda, fed'in sıkılaşmasıyla abd'de reel faizler bir nebze pozitife dönmüş olsa da, uzun vadeli enflasyon belirsizliği altına talebi canlı tutuyor.

dijital paralar, bu geleneksel ilişkiye yeni bir açılım ekledi. özellikle bitcoin gibi kripto paralar, sınırlı arza sahip olmaları nedeniyle bazı çevrelerce dijital altın olarak nitelendi. 2020-2021'de bitcoin fiyatındaki büyük artış, kısmen enflasyona ve para basımına karşı kurumsal yatırımcıların bitcoin'i alternatif görülmesiyle ilişkiliydi. hatta altın fonlarından çıkıp bitcoin alan yatırımcı haberleri çıktı. ne var ki 2022'de kripto piyasasında yaşanan çöküş ve bitcoin'in %70'e varan değer kaybı, dijital altının oynaklığını gözler önüne serdi. altın binlerce yıllık güven testini geçmişken, bitcoin henüz bir güvenli liman olarak kendini kanıtlamış değil. bu nedenle merkez bankaları altın alırken bitcoin veya benzeri kripto varlıkları rezervlerine koymuyorlar. yine de dijital paralar, para politikasının etkinliğini ve finansal akımları etkileme potansiyeli taşıyor. örneğin stablecoin'ler aracılığıyla dolar cinsi tasarruflar abd dışına hızla çıkabiliyor veya sermaye kontrolleri dijital varlıklarla delinebiliyor. bu durum, tahvil piyasalarını dolaylı etkileyebilir. mesela gelişmekte olan bir ülkede yerleşikler yerli tahvillerini satıp stablecoin alırsa (yani dolarize olursa), o ülkenin tahvil faizleri yükselir. keza küresel ölçekte, eğer dolar stablecoin'leri çok yayılırsa, fed'in parasal sıkılaştırmasının etkisi bir ölçüde dengelenebilir, zira offshore ortamlarda dolar likiditesi akmaya devam eder.

altın ile dijital paraların ilişkisine gelirsek; ilginç biçimde, bazı merkez bankaları yaptırım riskine karşı altın alırken, bazı özel sektör oyuncuları da kısıtlamalara dayanıklı olduğu için bitcoin tercih etti. iki varlık arasında psikolojik bir rekabet oluştu denebilir. fakat büyük resimde, altın devletlerin rezerv tercihi olmaya devam ediyor, dijital paralar ise daha çok özel sektörün spekülatif enstrümanı durumunda. ileride eğer dijital merkez bankası paraları yaygınlaşırsa, altın ve tahvil piyasaları üzerindeki en büyük etkisi, para politikasının iletim mekanizmasını güçlendirmek olabilir. merkez bankaları dijital parayla negatif faiz uygularsa, altın elde tutmak daha cazip hale gelebilir. çünkü dijital parada negatif getiri varken altında sıfır getiri olacak. veya dijital para sermaye akışlarını kontrol etmeyi kolaylaştırırsa, altına kaçışlar önlenebilir. bu henüz belirsiz bir alan.

tahvil piyasaları cephesinde, doların rezerv rolünün zayıflaması doğrudan sonuçlar yaratabilir. zira abd hazine tahvilleri on yıllardır dünyanın risksiz varlığı olarak görülür ve merkez bankaları rezervlerinin önemli kısmını bu tahvillere yatırır. eğer ülkeler rezerv çeşitlendirmesi kapsamında daha az abd tahvili tutmaya başlarsa, bu durumda bu devasa tahvil piyasasında talep azalacağı için abd faizleri yukarı yönlü baskılanabilir. nitekim 2023'te abd'nin en büyük tahvil alıcısı konumundaki ülke olan japonya bile elindeki tahvilleri kısmen satarken, çin'in de abd tahvili portföyünü küçülttüğü görüldü. fed verilerine göre yabancı resmi sahiplerin portföyü 2015'ten beri hafif azalma eğiliminde. bu açık, kısmen fed'in kendi alımlarıyla kapandı, çünkü fed 2020'de piyasadan trilyonlarca dolarlık tahvil topladı, ancak fed şu an geri çekildiğine göre, eğer yabancı talebi de zayıflarsa abd faizleri yüksek kalabilir. bu mekanizma, abd'nin borçlanma maliyetini kalıcı olarak artırıp bütçe üzerinde baskı kurar. dolayısıyla doların zayıflaması, abd tahvillerinin eşsiz güvenli liman statüsünü de zedeleyerek, küresel finans sisteminin eğilimlerini değiştirir.

altın-tahvil-döviz üçgeninde, enflasyon en önemli aktördür. yüksek enflasyon dönemlerinde altın genelde yatırımcısına pozitif reel getiri sunabilen nadir varlıktır. tahviller ise enflasyondan en çok zarar gören enstrümandır, çünkü sabit kuponları erir. 1970'lerde bunu gördük. enflasyon fırlayınca altın 10 kat değerlendi, tahvillerin reel getirileri negatife indi. 2020'lerde benzer bir tablo küçük ölçekte yaşandı; eğer enflasyon kontrolden çıksaydı, altın belki de parabolik yükseliş yapacak, tahviller çökecekti. merkez bankaları bu yüzden enflasyonu kontrol altına almaya çalışıyor, ama borç dinamikleri nedeniyle orta vadede enflasyonun hedefin üzerinde kalıcı olması şaşırtıcı olmaz. bu da altın için destekleyici bir zemin demek. nitekim bm ticaret ve kalkınma raporu 2023'te, belirsizliğin artık yapısal hale geldiğini ve bunun gelişmekte olan ekonomileri orantısız vurduğunu söylerken, altının bu belirsizlik ortamında rağbet gördüğüne dikkat çekti. yani altın, özellikle kırılgan ekonomiler için bir tür güvence aracı oldu. bu nedenle birçok gelişen ülke tahvil yerine altına yöneldi. örneğin polonya merkez bankası, ukrayna savaşı nedeniyle jeopolitik risklerin arttığını belirterek altın payını %20'ye çıkardı ve 2022-2023'te yaklaşık 200 ton altın alımı yaptı. aynı dönemde polonya'nın döviz rezervlerinde abd tahvili payı görece sabit kaldı. bu örnek, altın ve tahvil dengesinin değişebileceğini gösteriyor.

dijital para cephesinin tahvil piyasalarına bir diğer etkisi, finansal baskıyı artırabilme ihtimali. örneğin çin veya rusya gibi ülkeler dolar tahvillerine yatırım yapmaktansa altın ve dijital varlıklara yönelirse, abd'nin ikincil piyasalarda finansmanı zorlaşabilir. 2022'de rusya'nın yaptırımlar sonucu elindeki 300 milyar dolar rezerve erişimi kesilince, rusya o noktadan sonra enerji gelirlerini dolar tahvil yerine altın ve yuan varlıklara yöneltti. bu da abd tahvillerine gelen geleneksel bir talebi yok etti. küçük ölçekli olsa da bu tip hareketler birikir ve abd'nin net finansman ihtiyacının daha fazla iç kaynaklarla veya piyasa faizini yükselterek karşılanmasına yol açabilir.

toparlamak gerekirse, altın, dijital paralar ve tahvil piyasaları arasındaki ilişki sürekli etkileşim halinde ve dinamik bir dengeye dayanıyor. durgunluk ve deflasyon ortamında tahviller parıldar, altın sönük kalır; büyüme ve enflasyon patladığında altın öne geçer, tahviller değer kaybeder. dijital paralar ise bu denkleme yenilik ve belirsizlik unsuru ekliyor. gelecekte belki merkez bankaları dijital altın sertifikaları çıkarır, belki bitcoin dijital çağın altını olarak kurumsal portföylere girer. tüm bunlar olasılık dahilinde. ancak bugünden görünen, altının finansal sisteme entegrasyonunun arttığı, tahvil piyasalarının ise yapısal bir dönüşümle karşı karşıya olduğudur. daha az küresel, daha fazla milli yatırımcıya dayalı bir piyasa gibi durumlar söz konusu. bu dönüşüm, gelişmekte olan ülkelerin bu varlıklar karşısındaki konumunu da yakından ilgilendiriyor.

gelişmekte olan ülkeler açısından sonuçlar

küresel finans sistemindeki bu dalgalı zemin, türkiye gibi gelişmekte olan ülkeler için hem riskler hem fırsatlar barındırıyor. tarihsel olarak bakarsak, gelişen ülkeler dolar merkezli sistemin dalgalanmalarından en çok etkilenen grup oldu. çünkü bu ülkeler genelde dolar cinsi borçlanır, ithalatları dolar üzerinden fiyatlanır ve kendi para birimleri dolar karşısında değer kaybettiğinde enflasyon ve finansal krizlerle yüzleşirler. bu nedenle, dolar hegemonyasının kısmen kırılması, gelişen ülkelerin dış şoklara dayanıklılığını artırabilir. örneğin küresel rezervler daha dengeli dağılsa, abd'nin faiz artışları veya parasal sıkılaştırması bu ülkelerde aşırı sermaye çıkışlarına yol açmayabilir. ya da petrol gibi kritik emtiaların ticaretinde dolar alternatifi kullanılırsa, döviz kuru oynaklığı azalabilir.

ancak öte yandan, geçiş süreci yönetilemezse gelişmekte olan ülkeler kaostan en çok zarar gören taraf da olabilir. belirsizlik ortamı, bu ekonomilerin risk primini yükseltir. çünkü belirsizliğin yapısal hale gelmesi, gelişen ekonomileri orantısız şekilde vuruyor. dolar sonrası bir dünyaya hazırlıksız yakalanmak, finansal istikrarsızlık yaratabilir. bu nedenle türkiye gibi ülkeler, hem rezerv yönetimini dikkatle çeşitlendirmeli hem de küresel girişimlerde aktif rol almalı.

nitekim türkiye son dönemde altın politikasıyla öne çıktı. türkiye cumhuriyet merkez bankası (tcmb) 2017 sonrasında altın rezervlerini belirgin şekilde artırdı. 2017'de yaklaşık 120 ton olan resmi altın rezervi, 2020'de 720 tona kadar yükseldi. tcmb bir ara swap yoluyla bankalardan altın emanet almış, sonra bir kısmını iade etmiş olsa da genel trend yukarıydı. 2022'de tcmb yaklaşık 148 ton ile dünyada en çok altın alan merkez bankası oldu. 2023'te iç piyasada altın talebi patlayınca tcmb bir miktar altın sattıysa da, 2025 itibarıyla resmi rezervlerinde 630 tondan fazla altın bulunduruyor. bu strateji, tl'nin yaşadığı değer kayıpları ve yüksek enflasyon karşısında ülke rezervlerinin değerini koruma çabası olarak yorumlanabilir. zira altın, tl bazında rekor değerlere ulaşarak tcmb bilançosunda önemli bir tampon işlevi gördü. ayrıca hükümet, yastık altındaki altının ekonomiye kazandırılması için altın hesapları, altın tahvilleri gibi enstrümanlar çıkardı. bu adımlar, altının türkiye'de ekonomi içindeki rolünü artırdı.

doların küresel sistemdeki payı azalırsa, türkiye gibi ülkeler için bir diğer avantaj, kendi paralarını uluslararası ticarette daha fazla kullanabilme imkanıdır. örneğin türkiye, rusya ve iran ile enerji ticaretinde kısmen tl ve ruble kullanımı için anlaşmalar yaptı. çin ile swap anlaşması yoluyla tl-yuan finansmanı sağladı. bunlar şimdilik sınırlı olsa da, ileride çok kutuplu sistemde tl'nin bölgesel bir ticaret parası olma fırsatı doğabilir. ancak tl'nin itibar ve istikrar kazanması ön koşuldur; aksi takdirde kimse tl ile ticareti tercih etmez. bu da içeride disiplinli bir ekonomi politikasına bağlı.

küresel parasal reset veya de-dolarizasyon senaryolarının türkiye'ye etkisi, senaryonun nasıl gerçekleşeceğine bağlı. iyimser senaryoda, geçişli ve düzenli bir değişim olur, tl'nin değeri çok sarsılmaz, türkiye altın rezervleri sayesinde yeni düzene adaptasyon sağlar. kötümser senaryoda ise doların ani değer kaybı veya finansal kriz küresel durgunluk yaratır, sermaye güvenli liman arayışıyla gelişen ülkelerden çekilir ve türkiye gibi ülkeler ciddi ekonomik zorluklar yaşar. bu noktada türkiye'nin sağlam bir makroekonomik temel oluşturması önemlidir. düşük enflasyon, sürdürülebilir borç, sağlıklı bankacılık sistemi gibi faktörler, dış şoklara dayanıklılığı belirleyecektir.

gelişmekte olan ülkeler ayrıca küresel yönetişimde seslerini duyurma fırsatı da yakalayabilir. örneğin brics, g20 gibi platformlarda reform tartışmaları yapılırken, türkiye gibi ülkeler kendi çıkarlarını koruyacak öneriler getirmelidir. parasal reset veya yeni rezerv para tartışmalarında, gelişen ülkelerin ihtiyaçları (daha adil likidite dağılımı, ani duruşların önlenmesi, rezerv paranın politik amaçlı kullanılmaması vs.) gündeme getirilmeli. bu belki imf gibi kurumlarda oy dağılımının yeniden düzenlenmesini, ya da yeni bölgesel finansal ağların kurulmasını gerektirir. türkiye, coğrafi konumu ve g20 içindeki yeriyle bu tartışmalarda köprü rolü oynayabilir.

altın biriktirmek, gelişmekte olan ülkeler için bir sigorta olduğu kadar likidite açısından dezavantaj da olabilir. zira altın getirisi olmayan bir varlık, acil durumda nakde çevirmek için fiyat dalgalanmasına açık. mesela türkiye içeride altını tl'ye çevirmek için kampanyalar yapsa da, vatandaş güven problemi olduğunda tekrar altına yönelebiliyor. bu yüzden altının yanı sıra, gelişen ülkelerin rezerv sepetini mümkün olduğunca dengeli kurmaları gerekiyor. bir miktar dolar, euro, yuan, altın ve belki ileride dijital sdr benzeri enstrümanları barındıran bir karma portföy mantıklı görünüyor.

sonuçta, de-dolarizasyon ve olası parasal reset süreçlerinde türkiye gibi ülkeler stratejik esneklik kazanabilir, ama bu süreç sancılı olursa ekonomik türbülansa da maruz kalabilirler. bu nedenle, en doğru yaklaşım bekle ve hazır ol şeklinde özetlenebilir. yani mevcut sistemde kırılganlıkları azaltmak; döviz borcunu makul düzeye çekmek, rezerv tamponları oluşturmak, yerli parayla ticaret kanallarını geliştirmek ve olası yeni sisteme entegre olabilecek adımları şimdiden atmak; dijital paraya altyapı hazırlığı, dost ülkelerle finansal işbirlikleri, altın gibi güvence varlıklarını elde tutma. türkiye, yakın dönemde ekonomik çalkantılı dönemlerini yaşarken aslında bu hazırlıkların önemini tecrübe etti. şimdi küresel düzendeki değişimi doğru okuyup proaktif olabilirse, riskleri fırsata çevirme kabiliyetini artırabilir.

sonuç ve olası senaryolar

altın, dolar, dijital paralar ve küresel parasal düzen hakkındaki bu analiz, bizi bir kavrayışa götürüyor. küresel finans sistemi bir geçiş sürecinde ve bu geçişin nasıl sonuçlanacağı büyük ölçüde önemli aktörlerin hamlelerine bağlı. altın, on yıllar sonra tekrar güvenilir liman kimliğiyle yıldızlaşıyor; çin gibi yükselen güçler altını ve yeni teknolojileri koz olarak kullanarak dolar merkezli düzene meydan okuyor; fed'in politikaları ve abd siyasetinin etkileri doların geleceğini tartışmaya açıyor; dijital para birimleri yarının para sisteminin nüvelerini bugünden atıyor. bütün bu parçaları birleştirdiğimizde, önümüzde beliren tablo belirsizliklerle dolu ancak bazı olasılık senaryoları öngörmek mümkündür.

yumuşak dönüşümle kademeli çok kutupluluk senaryosunda ani bir şok veya kopuş yaşanmadan doların ağırlığı azalmaya devam eder ve yaklaşık 10-15 yıllık bir sürede daha dengeli bir rezerv dağılımı oluşur. yuan, euro, hatta hint rupisi ve dijital paralar rezervlerde ve ticarette daha fazla pay alır. altın, merkez bankalarının %20-25'lik dilimini oluşturan bir standart varlık haline gelir (bugün yaklaşık %15 civarı). abd, bu değişime başlangıçta direnç gösterse de, ekonomik gerçekler karşısında kademeli uyum sağlar; örneğin imf'de gelişen ülkelere daha çok söz hakkı verilir, dolar bazlı yaptırımlar daha seçici uygulanır. fed, uluslararası rolünü kaybetmemek için belki dijital dolar projesini hayata geçirir ve abd, dijital teknolojilerde de standardı belirler. bu çok kutuplu düzende, finansal piyasalar bir miktar daha bölgeselleşir ama kopukluk yaşanmaz. gelişen ülkeler, alternatif para ve ödeme sistemlerine erişim sayesinde abd faiz döngülerinden daha az etkilenir. parasal reset gerekmeden sistem evrilmiş olur. bu en düzenli ve ideal senaryodur; büyük çalkantılar olmadan adaptasyon gerçekleşir.

kriz ve reset ile sert dönüşümde bir veya birkaç tetikleyici olay, uluslararası işbirliğini zorunlu kılan bir krize yol açar. örneğin abd'de borç dinamikleri kontrolden çıkar ve dolar hızlı değer kaybına uğrar ya da büyük bir jeopolitik çatışma (örneğin tayvan krizi) nedeniyle finansal piyasalar parçalanır. bu durumda acil bir parasal reset gündeme gelir. g20 düzeyinde acil zirve toplanıp yeni kur rejimleri, borçların yeniden yapılandırılması, belki altın/dijital para destekli yeni çerçeveler masaya yatırılır. bretton woods tarzı bir konferans ile yeni bir anlaşma çıkabilir. bu anlaşma belki doların değeri konusunda (örneğin altın veya bir sepete karşı) yeni bir sabitlik getirebilir, veya dijital sdr'ı küresel rezerv ilan edebilir. altın muhtemelen bu senaryoda önemli rol oynar; belki altın fiyatı resmi olarak çok daha yüksek bir seviyede çıpalanır. bu reset, kısa vadede istikrarsızlığa neden olsa da orta vadede borçların eritilmesi ve dengesizliklerin giderilmesiyle sonuçlanabilir. ancak bunun gerçekleşebilmesi için abd-çin gibi rakiplerin işbirliği şarttır. bu senaryo, yüksek belirsizlik ve risk barındırır; zira kriz kontrol edilemezse 1930'lardaki gibi korumacılık, hiperenflasyon, finansal kaos yaşanabilir. en nihayetinde bir düzen kurulur ama bedeli ağır olabilir.

statüko inatlaşması sonucunda parçalı bir dünyanın oluşması senaryosunda ne yumuşak dönüşüm ne koordineli reset olur; bunun yerine dünya bloklara ayrılarak farklı para alanları ortaya çıkar. abd ve müttefikleri doları merkez almayı sürdürür, belki kendi dijital dolar ekosistemlerini kurarlar; çin-rusya-iran gibi bir blok kendi aralarında yuan veya yeni bir para birimiyle iş görür, avrupa bir ölçüde ortada kalır. küresel ticaret ortak bir para standardı olmadığı için verimsizleşir; herkese yayılan refah yerine bölgesel finansal döngüler oluşur. bu parçalı dünyada altın yine güven unsuru olarak her blok tarafından elde tutulur. çünkü karşı tarafa ait rezerv paraya güven azdır. tahvil piyasaları bölünür; mesela çin kendi blok ülkelerinden yuan cinsi borç alır, abd kendi çevresine dolar borç verir. döviz kurlarında oynaklık yüksek olur, döviz kontrolleri artar. bu senaryo aslında bir anlamda 1950'ler soğuk savaş dönemi finansal ayrışmasına benzer, sadece dijital çağ şartlarında yeni bir biçim alır. bu durumda gelişen ülkeler arada kalır; belki avantaj için blok seçmek zorunda hissederler. türkiye gibi ülkeler iki tarafla da ilişkisi olan konumda olduğundan denge politikası zorlaşır. parasal reset burada belki her blok içinde kendi kendine olur. örneğin bir blok altına endeksli ticaret yaparken diğeri yapmaz. genel olarak bu senaryo refahı azaltır ve belirsizliği kalıcı kılar.

elbette bu üç senaryo keskin çizgilerle ayrılmak zorunda değil; gerçek dünya bunların bir karışımı şeklinde ilerleyebilir. örneğin bir süre parçalı giden düzen, sonunda aktörleri işbirliğine mecbur bırakıp bir reset'e evrilebilir. veya kademeli dönüşüm hedeflenirken beklenmedik bir kriz araya girip işleri sertleştirebilir. türkiye dahil gelişmekte olan ülkeler için en iyi yol, her halükarda iç dayanıklılığı artırmaktır. kendi ev ödevini yapmış, kamu maliyesini sağlam tutmuş, enflasyonunu düşürmüş bir ülke, hangi senaryo olursa olsun daha az sarsılacaktır. ayrıca rezerv çeşitlendirmesi sürdürmek mantıklı görünüyor. tcmb'nin altın hamleleri bu açıdan doğru bir adımdı; benzer şekilde belki yuan cinsi varlıkları da küçük oranda rezervde tutmak düşünülebilir. bazı merkez bankaları bunu yapmaya başladı. ticaret anlaşmalarında esneklik, yani hem dolar hem alternatif ödeme opsiyonları bulundurmak da önemli. örneğin türkiye, ihracatçılara ruble, yuan cinsi ödeme alabilme imkanları sunarsa, belirli pazarlarda rekabet avantajı kazanabilir. son olarak, bölgesel işbirlikleri değerli hale gelecek. eğer küresel sistem belirsizse, bölgesel para düzenlemeleri emniyet supabı olur. türkiye, örneğin türk devletleriyle veya komşu ülkelerle yerel paralarla ticareti kolaylaştıran mekanizmalar kurabilir. bu, küresel fırtınada küçük bir sığınak işlevi görebilir.

tüm bu inceleme, altının parlayan rolü ile başladı ve sonuçta yine altının önemini teyit etti. altın, belki de geleceğin belirsiz sularında ortak güven unsuru olarak kalacak. dijital paralar teknolojiyi, fed politikaları likiditeyi, dolar ise alışkanlıkları temsil ediyor. altın ise güven ve dengeyi. küresel parasal reset olsun veya olmasın, altın ve onun temsil ettiği değer, yeni kurulacak dengede de göz önünde bulundurulacaktır. abd'nin eski fed başkanı paul volcker'ın dediği gibi, belki de “altın yoksa sistem çalışmaz” sözü bir kez daha sınanacaktır.

sonuçta, entegrasyon ve hazırlık, gelişmekte olan ülkelerin bu değişim sürecinde başarısının anahtarı olacaktır. küresel düzen değişirken, bunun dışında kalmak mümkün olmadığına göre, içinde oyunu kuralına göre oynamak ve gücü yettiğince çıkarlarını korumak gerekiyor. altınıyla, parasal politikalarıyla, dijital atılımlarıyla ve diplomatik pozisyonuyla hazırlıklı olan ülkeler, yeni düzende söz sahibi olabilecekti. aksi halde, belirsizliğin faturasını en ağır ödeyenler safında yer almak kaçınılmaz olur.